Každý den neobjevím článek, který je mi obsahově natolik blízký, že bych jej klidně vydal za vlastní. Proto, když se tak stane (navíc za paywallem), dovolím si jej sdílet celý. Jde o komentář Jiřího Mittnera z ČSOB a minulý týden přibyl na Deník N.

„Už čtvrtstoletí tlumíme hospodářské krize dluhem. Co mělo zlevnit, nezlevní. Co mělo zdražit, zdraží ještě více. Místo očisty přichází inflace, místo poklesu cen aktiv jejich další růst. Mizí přirozené cenové signály, sílí tržní nerovnováhy, roste napětí ve společnosti. Odkládání hospodářských nákladů se stalo normou. Stále naléhavější je tak otázka, zda tím skutečně bohatneme, nebo jen oddalujeme vystavení účtu.

Ve vyspělém světě už vyrostla celá jedna generace obyvatel narozených po roce 2000. Za svého života nezažili hospodářskou krizi, jež by vedla k trvalejšímu poklesu cen aktiv. Takovou „starou dobrou“ krizi, ve které platilo pravidlo „cash is the king“, kde nadměrné riziko bylo potrestáno a opatrnost odměněna. Krize v posledních 25 letech měly jiný průběh a jiné důsledky. Poklesy cen aktiv byly rychle zastaveny a následně nahrazeny novým růstem.

Jak je to možné? V běžném životě přece platí jednoduché pravidlo, že pokud se neurodí, jíme méně. Nahradili jsme ho pravidlem, že pokud se neurodí, dlužíme více. Je ale potřeba připomenout, že negativní hospodářské šoky prostě vedou ke snížení životní úrovně. A to i přes to, že si to nepřejeme. Takové velké „neúrody“ jsme za posledních 25 let zažili hned tři:

V roce 2007 prasknutí přehřátého amerického hypotečního trhu vedlo k pádu banky Lehman Brothers a následné globální finanční a evropské dluhové krizi. V roce 2019 covidová pandemie vedla k milionům obětí, uzavření ekonomik a narušení globálních dodavatelských řetězců. V roce 2022 ruská invaze na Ukrajinu spustila energetickou krizi a největší ozbrojený konflikt v Evropě za poslední desetiletí.

Čeho je málo, to zdraží

Za normálních okolností krize proběhne tak, že zdraží to, čeho je nedostatek. Vyšší náklady pak omezí spotřebu nejen této věci, ale i všeho ostatního, protože na to zbývá méně. Nižší poptávka po ostatním zboží, zejména po investičních aktivech, pak způsobí pokles jejich cen. A tak klesají ceny nemovitostí, automobilů, akcií a všeho, co si lidé už nemohou dovolit, nebo kde mohou spotřebu odložit.

Moderní ekonomiky jsou ale na cenách aktiv závislé, slouží jako zajištění úvěrů (zástavy). Výraznější pokles jejich cen nemusí být jen hospodářskou očistou, ale také hospodářským očistcem, může totiž vést k destabilizaci finančního systému. Ekonomická politika tak stojí před dilematem: připustit kratší a hlubší krizi spojenou s poklesem cen aktiv, selháním bank a rychlým přeceněním rizik, nebo se pokusit pokles tlumit za cenu vyššího zadlužení a trvajících nerovnováh. Za posledních 25 let se vyspělý svět vydává výhradně druhou cestou.

Posledním náznakem „normální krize“ v Česku byl mírný pokles cen nemovitostí a automobilů mezi lety 2012 až 2015, kdy ještě nebylo jisté, jestli si evropské země nebudou muset řešit svoje dluhy samy, případně i státním bankrotem. Rok 2015 byl jediným rokem za posledních 25 let, kdy ceny v EU jako celku průměrně nerostly. A to navzdory tomu, že během toho čtvrtstoletí došlo ke třem opravdu velkým „neúrodám“. Zato se během nich schodky salda státních rozpočtů dostávaly hluboko pod rozumné maastrichtské kritérium –3 procent HDP.

Tlumení krize dluhem se stalo normou. Příkladem je i současná krize v Hormuzském průlivu. Drahý benzin je cenovým signálem, že je ho málo. Tržní mechanismy tím zajišťují celkové snížení jeho spotřeby a změnu v jeho rozdělení mezi lidmi. Očekávat, že vláda zajistí nižší ceny benzinu zastropováním či dotacemi, jako kdyby ropa průlivem proudila bez omezení, je iluze. Neplyne-li klíčová surovina, životní úroveň musí klesnout. Vyšší dluh to jen oddálí a zhorší.

Tento přístup má racionální jádro i mimo populistickou logiku. Zabránění finančnímu kolapsu, jaký přišel v roce 1929, je legitimní cíl. Svou roli může hrát i politický vliv vlastníků velkých hospodářských aktiv. Pokud ho mají, jistě ho využijí k tomu, aby hodnota jejich firem a poptávka po jejich produktech neklesala. To vše ale není bez následků.

Prvním z nich jsou tržní poruchy. Je utlumeno přirozené odstraňování neživotaschopných projektů. Ty zůstávají v hospodářství, vážou lidské a kapitálové zdroje a vytváří méně hodnoty. Hospodářství ztrácí konkurenceschopnost a stagnuje.

Dalším projevem je eroze funkce peněz jako uchovatele hodnoty. V prostředí vyšší a kolísající inflace je stále obtížnější dlouhodobě spořit v peněžních aktivech. Domácnosti proto hledají alternativy v reálných aktivech, typicky v nemovitostech. To má zásadní důsledky. Část společnosti tak chrání svou kupní sílu a navíc profituje z růstu cen, zatímco jiná část čelí inflaci bez možnosti účinné obrany. Jak si má mladý člověk našetřit na své první bydlení, když se cena bytu meziročně zvýší o více, než kolik sám za rok vydělá? I kdyby nejedl, od svého cíle se vzdaluje. V Česku jsou nemovitosti drahé i proto, že se částečně staly penězi. Výsledkem je prohlubování sociálních rozdílů a napětí ve společnosti.

Posledním důsledkem je morální hazard. Existuje generace bez osobní zkušenosti s normálním průběhem hospodářské krize. Neví, že ekonomické náklady nejde dlouhodobě odložit. Až se to dozví, bude pozdě.

Hospodářská politika posledních desetiletí byla do značné míry formována poučením z velké hospodářské krize. Snaha zabránit deflační spirále a kolapsu finančního systému vedla k aktivní roli centrálních bank a fiskální politiky při tlumení krizí. Tento přístup, jehož typickým představitelem je bývalý šéf americké centrální banky Ben Bernanke, dlouho fungoval.

Dnes se ale dostáváme do prostředí, které více připomíná sedmdesátá léta: ropnými šoky, geopolitickou nestabilitou, inflací a stagnací. Stojíme tak před opačným problémem než generace před námi. Nehledáme způsob, jak zabránit deflaci za každou cenu, ale jak znovu najít rovnováhu mezi stabilitou a schopností ekonomiky projít nezbytnou korekcí.“

7/5/2026

Autor je ekonom a business architekt v ČSOB.

Krize řešíme dluhem. Zaplatíme za to inflací a stagnací. Online. Deník N. Dostupné z: https://denikn.cz/2051657/krize-resime-dluhem-zaplatime-za-to-inflaci-a-stagnaci/. [cit. 2026-05-07].